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今回は、ROEを3つの要素に分解して分析する方法を説明する。また、実際の例を使って、3分解を行い、分析する。

ROEは株主の立場から、収益性をはかる指標である。この指標は株主に帰属する収益である当期純利益を自己資本で割ったもので、次のように算出される。

ROE = 当期純利益/自己資本

つまり、ROEとは株主の資産を何%増やしたかを表す指標である。(ちなみに、ROAは株主と債権者の立場から、収益性をはかる指標で、事業利益(営業利益+金融利益)を総資産で割って求められる。)ROEは、企業の収益性をはかる指標であるから株価と直結する超重要な指標である。


ROEの3分解
ROEを、次のように売上高利益率、資本回転率、財務レバレッジの3つに分解して、分析を行うことが多い。

ROE = 当期純利益/売上高 × 売上高/総資本 × 総資本/自己資本
= 売上高純利益率 × 総資本回転率 × 財務レバレッジ

売上高純利益率は、売上高に占める利益の割合である。総資本回転率は、総資本を何回転させたかをはかる指標である。スーパーマーケットなどでは、利益率が低い商品を大量に売ることで収益を獲得する薄利多売を行う。これは、売上高純利益率が低いが、総資本回転率が高いことを意味する。
財務レバレッジは、総資産を株主の資産でどの程度まかなえているかを示す指標である。この値が大きいほど、借金の割合が大きいことを意味する。上記の式を見ると、財務レバレッジが大きいほどROEが大きくなるように思われるが、それは間違っている。なぜなら、借金には利息がつくため企業が利息以上に収益を稼げていなければ、ROEは財務レバレッジが大きいほど小さくなるからである。(当期純利益が借金の利息で大きく減少するので売上高純利益率が低下し、財務レバレッジの増加を打ち消し、ROEが低下する。)逆に、借金の利率より企業の収益率が高ければ財務レバレッジはROEを高める。


ROEの3分解の実例
日経平均に採用されている銘柄から26銘柄を選び、2011年3月決算時のROEを3分解した。総資本および自己資本は前期末と今期末の平均を用いている。今回選んだ銘柄の社名は伏せるが、金融、製造業、小売など幅広い企業を選んでいる。ROEを3分解した結果は以下のとおりである。各項目の上位20%は緑、下位20%は赤で表示している。日経企業のPBRは1前後であるので、PBRが1を大きく超えている企業は市場から高く評価されていることを意味する。


ROEの分解


この表から読み取れることを何点か書いておく。
・A社は売上高純利益率は平均より低いが、財務レバレッジによりROEを高めている。
・B社は財務レバレッジは低いが、総資本回転率でROEを高めている。B社は誰もが知っている有名な小売業で、原価が低い商品を大量に売るビジネスモデルによりROEを高めている。また、PBRは3.4と市場に高く評価されている。
・C社は総資本回転率は低いが、財務レバレッジによりROEを高めている。この企業は、情報通信に属する会社で、同業他社に比べ、自己資本が小さい。最近、急成長した企業で、PBRは5.8と市場評価は非常に高い。典型的な、グロース株である。
・E社は、機械の製造メーカーで、総資本回転率、財務レバレッジは低いが、驚異的な売上高純利益率でROEを高めている。この企業で注目したいのは、財務レバレッジの低さで、平成24年12月末の自己資本比率が90%近くある。PBRも2.8と市場評価は高い。
・F社は、大手商社で売上高純利益率は低いが、総資本回転率が高い。一般に、商社はこの傾向がある。F社のPBRを見ると、ROEの割にPBRが小さい。前期のROEが7.3%であるから、市場は今回のROEは一時的なもので、本当のROEはもっと小さいと見ていると考えられる。
・L社は、売上高純利益率と財務レバレッジは高いが、総資本回転率が低いせいでROEはそれほど大きくない。この企業は、大手金融の持ち株会社で、財務レバレッジが高い。大手金融企業のU社、V社も財務レバレッジが高く、総資本回転率が低い。
・M社は、大手医薬品企業で売上高純利益率は高いが総資本回転率が低い。一般に、医薬品企業にはこの傾向にある。
・G社、H社のROEは同じだが、その内訳に大きな違いがある。G社は売上高純利益率は低いが、総資本回転率は高い。一方、H社は売上高純利益率は高いが、総資本回転率は低い。PBR、PERを見ると、G社の方がH社より市場評価が高いことがわかる。(個人的には、何故こんなに違いがあるか不思議に思っている。G社が高く評価されすぎてるように思う。)

このように、ROEを3分解し企業ごとの比較を行うだけでも、ビジネスモデル、財務状況など多くのことが分かる。PBRも加えれば、市場からの評価もはっきり分かるので、割安銘柄の発掘にも使える。さらに、時系列評価も行えばさらに多くのことが分かる。



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2017-01-03 (Tue) 03:45


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